KAPITEL 1
De penge- og valutapolitiske instrumenter
Nationalbankens virksomhed afspejles i sammensætningen af aktiver og passiver på Nationalbankens balance, jf. tabel 1.1.
Nationalbankens primære opgaver er at udstede sedler og mønter samt at gennemføre penge- og valutapolitikken. En afledt effekt af disse opgaver er, at Nationalbanken har fordringer i kroner og i fremmed valuta. Nationalbanken kan derfor ikke undgå at være udsat for en række finansielle risici, der påvirker regnskabsresultatet, primært risikoen for tab som følge af rente- og valutakursændringer på de danske og internationale finansielle markeder. Det er vigtigt for en centralbank, at tilliden til dens soliditet er uomtvistelig, så hensynet til bankens egen indtjening ikke lægger begrænsninger for udøvelsen af penge- og valutapolitikken. Egenkapitalen bør derfor være betydelig set i forhold til bankens balance og aktiviteter, og der bør løbende ske en vis konsolidering.
Nationalbankens overskud efter henlæggelser overføres til staten. I 2002 var overskudsoverførslen til staten på 3,6 mia.kr. Ved udgangen af 2002 havde Nationalbanken en egenkapital på ca. 50 mia.kr.[9]
Ud over forretninger i kroner med de pengepolitiske modparter er det især forretninger, der er knyttet til Nationalbankens rolle som statens bank og til køb og salg af valuta i markedet, der påvirker Nationalbankens balance. I de følgende afsnit gennemgås de enkelte poster på Nationalbankens balance og deres tilknytning til penge- og valutapolitikken.
1.5.1 Nettostillingen over for Nationalbanken
Nettostillingen over for Nationalbanken er en samlet betegnelse for de mellemværender, som Nationalbanken netto har med penge- og realkreditinstitutterne – de såkaldte pengepolitiske modparter – i pengepolitisk henseende. Nettostillingen opgøres som modparters indestående på folio plus placeringer i indskudsbeviser minus pengepolitiske lån i Nationalbanken. Derimod medregnes en obligation i Nationalbankens beholdning ikke som en del af nettostillingen, selv om den er udstedt af fx et realkreditinstitut, som er pengepolitisk modpart. Heller ikke modparternes beholdning af sedler og mønter tæller med i opgørelsen af nettostillingen. Det skal ses i lyset af, at hverken Nationalbankens beholdning af realkreditobligationer eller variationer i omløbet af sedler og mønter længere spiller nogen rolle i pengepolitikken, jf. afsnit 1.5.4 og 1.5.5.
Alle andre poster på en centralbanks balance – bortset fra nettostillingen – betegnes normalt som de "autonome poster". De autonome poster på en centralbanks balance modsvarer numerisk set præcist de pengepolitiske modparters nettostilling over for centralbanken. Ændringer i de autonome poster vil derfor være afspejlet i tilsvarende ændringer i nettostillingen. Sammenhængen kan for Nationalbankens vedkommende bedst illustreres med et par eksempler.
Når Nationalbanken har behov for at støtte kronekursen, køber Nationalbanken kroner af fx en bank mod betaling i valuta. Transaktionen nedbringer dermed valutareserven og reducerer nettostillingen, jf. tabel 1.2.
Som et andet eksempel kan nævnes en statslig lønudbetaling. Det nedbringer indeståendet på statens konto og modsvares af en forøgelse af nettostillingen, jf. tabel 1.3.
Det er ikke alle Nationalbankens transaktioner, der påvirker nettostillingen. Således vil transaktioner med staten i valuta ikke påvirke nettostillingen. Når staten optager udlandslån, veksler Nationalbanken statens låneprovenu i valuta til kroner. Hermed vil kun statens indestående i Nationalbanken og valutareserven vokse, jf. tabel 1.4.
|
Nettostillingen består af de pengepolitiske modparters mellemværender med Nationalbanken. Forrentning sker med de pengepolitiske renter. Set over længere perioder er det især Nationalbankens nettovalutakøb, der er afgørende for nettostillingens størrelse. |
På længere sigt er det især Nationalbankens køb og salg af valuta, der påvirker nettostillingen. Statens nettobetalinger i kroner giver store udsving inden for det enkelte år, men er uden større betydning på længere sigt, jf. afsnit 1.5.2. Udsving i nettostillingen forårsaget af øvrige autonome poster er normalt små. Sammenhængen mellem nettostillingen og Nationalbankens køb af valuta er illustreret i figur 1.10.
| Ændring i nettostilling og nettokøb af valuta |
Figur 1.10
|
 |
|
| Kilde: Danmarks Nationalbank. | |
1.5.2 Statens konto i Nationalbanken
Nationalbanken er statens hovedbankforbindelse, og staten har en anfordringskonto i Nationalbanken. Indskud på statens konto forrentes med diskontoen. På kontoen anbringes statens likvide beholdninger, og statens store betalinger afvikles her. Andre offentlige myndigheder (kommuner og amter) har ikke konto i Nationalbanken – deres ind- og udbetalinger håndteres via private pengeinstitutter.
Statens detailudbetalinger er udliciteret til banksektoren, så Nationalbanken udbetaler et samlet beløb til et pengeinstitut, der varetager det videre forløb. Indbetalinger til staten – fx af moms – sker også typisk til pengeinstitutter, der formidler betalingerne videre til Nationalbanken.
Nationalbanken varetager efter aftale med Finansministeriet opgaverne i forbindelse med statens lånoptagelse og gældsforvaltning.[10] Selv om staten har en konto i Nationalbanken, låner staten ikke i Nationalbanken. Statens låntagning tilrettelægges, så der altid er et passende indestående på statens konto til at opfange de betydelige daglige udsving i statens ind- og udbetalinger. Hvis der er udsigt til, at statens konto kommer i overtræk, optager staten et lån på markedsmæssige vilkår, og provenuet krediteres statens konto. At staten ikke må låne i centralbanken er et af de krav, som EU-traktaten stiller for at undgå såkaldt monetær finansiering af statens underskud. EU-traktaten kræver også, at centralbanker ikke må købe statspapirer direkte fra staten ved udstedelse.
|
Boks 1.10
|
|
|
I Danmark er der aftalt rammer (en såkaldt norm) for omfanget og fordelingen af statens låntagning i kroner og i fremmed valuta. Der er fastsat både en indenlandsk og en udenlandsk norm:
Rammerne for statens låntagning blev aftalt mellem regeringen og Nationalbanken i 1993. Aftalen præciserede gældende praksis, idet normen for den indenlandske låntagning stort set har været fulgt siden begyndelsen af 1980'erne. Den indenlandske norm sikrer – sammen med det forhold, at Nationalbanken normalt set over længere perioder opkøber valuta i markedet til dækning af statens løbende nettovalutaudgifter (fx rentebetalinger på statens valutagæld) – at statens betalinger for året som helhed stort set ikke påvirker den indenlandske likviditet (dvs. de pengepolitiske modparters nettostilling over for Nationalbanken). Normen udgør således et vigtigt element i skillelinjen mellem finanspolitik på den ene side og pengepolitik på den anden side. |
|
I Danmark er der aftalt yderligere rammer for statens låntagning i form af den såkaldte norm, jf. boks 1.10. Aftalen indebærer i hovedtræk, at statens indenlandske bruttofinansieringsbehov, dvs. statens løbende underskud og afdrag på den indenlandske gæld, for et givet finansår som udgangspunkt finansieres ved låntagning i kroner. Normen sikrer, at statens betalinger stort set ikke påvirker de pengepolitiske modparters likviditetssituation set for året som helhed.
Figur 1.11 viser udviklingen i statens indestående i Nationalbanken ultimo året. Den kraftige stigning i indeståendet i 1993 skal ses i lyset af, at staten kortvarigt optog store udlandslån i forbindelse med valutauroen i 1993 for at sikre valutareserven.
| Indestående på statens konto i Nationalbanken, ultimo året |
Figur 1.11
|
 |
|
| Kilde: Månedsbalancer for Danmarks Nationalbank. | |
Inden for det enkelte år er der midlertidige udsving i likviditetspåvirkningen fra staten på grund af tidsforskydninger mellem statens indenlandske bruttofinansieringsbehov og statens låntagning i kroner.
|
Nationalbanken er bank for staten. Staten må ikke låne i Nationalbanken. |
På Nationalbankens balance slår udsving i statens betalinger ud i statens indestående og i nettostillingen. Figur 1.12 viser betalingerne til og fra statens konto, ekskl. bevægelser vedrørende statens udlandsgæld. Det ses, at likviditetspåvirkningen svinger en del, fx i 2002 fra en likviditetsinddragelse i februar på omkring 15 mia.kr. til en likviditetsudvidelse på ca. 20 mia.kr. i marts.
Ændringer i statens udlandsgæld påvirker ikke nettostillingen, men derimod Nationalbankens valutareserve. Udsvingene i statens udlandsgæld er den dominerende årsag til udsving i statens indestående i Nationalbanken set over en årrække.
1.5.3 Valutareserven
Valutareserven er et aktiv på Nationalbankens balance. Valutareserven består af sikre og likvide aktiver hovedsagelig i form af indskud i udenlandske banker og udenlandske værdipapirer, der hurtigt kan sælges eller belånes, hvis det skulle blive nødvendigt.[11] Desuden indgår Nationalbankens guldbeholdning i valutareserven, jf. boks 1.11.
|
Boks 1.11
|
|
|
Historisk set har guld spillet en central rolle i mange landes pengesystemer. Indløsning mod guldbarrer af de af Nationalbanken udstedte pengesedler blev suspenderet i 1931. Af Nationalbankloven fra 1936 fremgår, at Nationalbanken som sikkerhedsgrundlag for de udstedte sedler skal eje en guldfond, der som udgangspunkt skal kunne dække mindst 25 pct. af seddelomløbet. Siden 1939 har Nationalbankens repræsentantskab med Den Kgl. Bankkommissærs (p.t. Økonomi- og erhvervsministeren) samtykke givet løbende dispensation fra kravet om gulddækning, og guldet har udspillet sin rolle i forhold til seddeludstedelsen såvel i Danmark som i andre lande. I vore dage har Nationalbankens guldbeholdning alene betydning som en del af valutareserven. Nationalbanken havde ultimo 2002 omkring 66.600 kg guld til en samlet markedsværdi af 5,2 mia.kr. Hovedparten af guldet opbevares i Bank of England. Afkastet af en guldbeholdning består af eventuelle værdistigninger over tid som følge af udviklingen i guldprisen. Med henblik på i tillæg hertil at opnå et løbende renteafkast af guldbeholdningen begyndte Nationalbanken i 1987 at udlåne guld. På det internationale marked for guldudlån udlåner centralbanker guld i fx 3 eller 6 måneder til kommercielle banker. Herved opnår centralbankerne en indtægt i form af guldrente. De kommercielle banker videreudlåner guldet, fx til guldproducenter, der ønsker at sikre sig mod fremtidige prisfald. Hvis fx en guldproducent i maj måned ønsker at sikre sig mod prisfald på august måneds guldproduktion, kan guldproducenten i maj vælge at låne guld fra en kommerciel bank i 3 måneder mod betaling af guldrente. Guldproducenten sælger i maj det lånte guld på spotmarkedet og placerer salgsprovenuet til en 3-måneders rente. I august måned afhænder guldproducenten sin placering og afleverer guld (hidhørende fra august måneds produktion) tilbage til den kommercielle bank. Herved har guldproducenten samlet set fået solgt august måneds guldproduktion til maj måneds guldpris. Udlånet vil således afhænge af forventningen til fremtidens priser samt renten. Ultimo 2002 var godt halvdelen af Nationalbankens guldbeholdning udlånt til banker med høj kreditværdighed. Guldets rolle i det monetære system historisk og i dag er nærmere behandlet i Bie og Pedersen (1999). |
|
|
Valutareserven er et aktiv på Nationalbankens balance. Køb og salg af valuta (intervention) bruges til at understøtte fastkurspolitikken. |
Valutareserven skal først og fremmest give Nationalbanken mulighed for hurtigt og på eget initiativ at intervenere i valutamarkedet, hvis der er behov herfor. Ved at intervenere, dvs. købe eller sælge valuta mod kroner, kan Nationalbanken – i hvert fald på kort sigt – påvirke kronens kurs. Sælges valuta styrkes kronen, mens et køb vil svække kronen. Valutareserven tjener som stødpude for uønskede bevægelser i kronens kurs. Endvidere har valutareserven i kraft af sin størrelse en signalfunktion, der på forhånd kan bremse eventuel spekulation.
Valutareserven er ikke en overgrænse for Nationalbankens interventionsberedskab:
- Danmarks deltagelse i ERM2 indebærer en gensidig forpligtigelse for Nationalbanken og ECB til at intervenere, når de aftalte udsvingsgrænser for kronen nås. Hvis kronen når båndgrænsen over for euro, kan der ydes ubegrænset interventionskredit inden for rammerne af ERM2, jf. afsnit 1.2.
- Staten kan med kort frist optage yderligere udlandslån, hvilket forøger valutareserven. Staten har fx adgang til betydelige kortfristede låneprogrammer i fremmed valuta (de såkaldte Commercial Paper programmer). Programmerne fungerer som kassekreditter i fremmed valuta og har været i brug ved flere lejligheder.
- Nationalbanken har ligeledes i princippet mulighed for at købe eller sælge valuta mod kroner på termin. Operationer i valutaterminsmarkedet har ikke umiddelbare likviditetseffekter, men påvirker først valutareserven og nettostillingen på tidspunktet for afviklingen af kontrakten. Nationalbanken har dog ikke benyttet intervention i terminsmarkedet i en længere årrække.
Ændringer i valutareserven stammer primært fra to kilder, statslig lånoptagelse og Nationalbankens valutakøb. Hertil kommer kursreguleringer af valutareserven som følge af ændrede børs- og valutakurser. Figur 1.13 viser udviklingen i valutareserven og i statens udlandsgæld siden 1987.
Nationalbankens køb og salg af kroneobligationer i markedet har tidligere, fx i 1960'erne, været betragtet som et vigtigt pengepolitisk instrument til påvirkning af obligationsrenten og den økonomiske aktivitet.
Med vore dages frie kapitalbevægelser anses sådanne operationer ikke som effektive til at påvirke den lange rente, jf. kapitel 3. Den indenlandske obligationsbeholdning bruges derfor ikke som pengepolitisk instrument. Pengepolitikken er indrettet mod styringen af de korte pengemarkedsrenter med henblik på sikringen af en stabil kronekurs over for euro. Som følge heraf har Nationalbankens obligationsbeholdning karakter af en "anlægsbeholdning".[12]
|
Køb og salg af obligationer fra Nationalbankens indenlandske obligationsbeholdning er i dag ikke en del af pengepolitikken. |
1.5.5 Seddel- og møntomløbet
Seddel- og møntomløbet er et vigtigt passiv på Nationalbankens balance, men i pengepolitisk henseende er variationer i seddel- og møntomløbet uden betydning, jf. også kapitel 4.
Det er primært størrelsen af det private forbrug, der er afgørende for omløbet af betalingsmidler i form af sedler og mønter, men sedler anvendes i et vist omfang også til opsparing. Nationalbanken tilpasser den cirkulerende mængde af sedler og mønter til borgernes efterspørgsel. Udviklingen i omløbet er normalt ganske stabilt fra år til år, mens der er en del sæsonbevægelser inden for året, jf. figur 1.14.
Seddel- og møntomløbet er over tid vokset omtrent i takt med det private forbrug på trods af den voksende anvendelse af elektroniske betalingsformer, fx betalinger med Dankort. Seddel- og møntomløbet var ved udgangen af 2002 ca. 48 mia.kr., svarende til omkring 9.000 kr. pr. dansker.
|
Variationer i seddel- og møntomløbet har ingen pengepolitisk betydning. |
Sedler og mønter sættes i omløb via pengeinstitutterne, der rekvirerer dem fra Nationalbanken, så borgernes behov for kontanter kan dækkes. Hvis omløbet vokser, modsvares det af et fald i nettostillingen, jf. tabel 1.5.
Seddel- og møntomløbet kan betragtes som et rentefrit indskud i Nationalbanken. Derimod forrenter Nationalbanken de pengepolitiske modparters nettostilling. Efter fradrag af omkostninger til produktion og distribution er der derfor tale om en betydelig indtægtskilde for Nationalbanken, som ofte kaldes for møntningsgevinsten ("seignorage").[13]
1.6 Instrumenterne og intervention i valutamarkedet
Nationalbanken opererer i valutamarkedet af følgende årsager:
- Nationalbanken køber og sælger kroner mod fremmed valuta i forbindelse med interventioner for at stabilisere kronens kurs over for euroen. Dette er en direkte følge af fastkurspolitikken.
- En del af Nationalbankens køb og salg af kroner mod fremmed valuta er affødt af, at Nationalbanken som statens bankforbindelse foretager betalinger knyttet til statens gæld i fremmed valuta og andre statslige transaktioner i valuta (fx statslige valutaudbetalinger i forbindelse med ulandshjælp eller statslige valutaindbetalinger knyttet til landbrugsstøtte fra EU). Når staten har valutaindbetalinger, fx optager et lån i fremmed valuta, køber Nationalbanken valutaprovenuet, der herefter indgår i valutareserven. Modværdien i kroner godskrives statens konto i Nationalbanken. Når staten omvendt har valutaudbetalinger, fx ved rente- og afdragsbetalinger på den udenlandske statsgæld, køber staten valuta af Nationalbanken til dækning heraf, jf. afsnit 1.5.2.
- Endelig foretager Nationalbanken transaktioner (der ikke involverer kroner) i valutamarkedet i forbindelse med forvaltningen af valutareserven. I lyset af fastkurspolitikken over for euro er valutareserven primært eksponeret i euro. Den del af reserven, der ikke er placeret direkte i eurodenominerede obligationer eller bankindskud, er stort set omlagt til euro via terminsforretninger.[14] Som følge heraf indgår Nationalbanken transaktioner i valutamarkedet.
Nationalbanken bruger intervention i valutamarkedet til at stabilisere kronekursen på kort sigt, jf. afsnit 1.2. Hvis der fx er en tendens i valutamarkedet til en svækkelse af kronen, kan Nationalbanken vælge at sælge valuta og købe kroner for at modvirke svækkelsen. Når Nationalbanken sælger valuta og køber kroner, vil kronen tendere mod at blive styrket som følge af Nationalbankens påvirkning af efterspørgslen efter kroner. Hertil kommer, at Nationalbanken ved at intervenere signalerer vilje til at forsvare kronekursen, hvilket yderligere kan påvirke markedets udbud og efterspørgsel efter kroner.
Ved interventioner inden for rammerne af ERM2 sondres mellem to typer af intervention.
Intervention inden for udsvingsgrænserne (intramarginal intervention) betegner intervention, som finder sted, når kronens kurs over for euro ligger inden for udsvingsbåndet på +/- 2,25 pct. omkring centralkursen. I perioden fra starten af ERM2 i 1999 og frem til nu (primo juni 2003) har intramarginale interventioner alene været foretaget af Nationalbanken. Aftalen om ERM2 åbner dog mulighed for, at Nationalbanken og ECB kan aftale at foretage koordineret intervention inden for udsvingsgrænserne.
Intervention på udsvingsgrænserne (intervention på marginen) er betegnelsen for interventioner, som foretages, hvis kronens kurs over for euro når ud på grænserne for udsvingsbåndet omkring centralkursen. Her er både Nationalbanken og ECB forpligtede til at foretage intervention. ECB og Nationalbanken kan dog suspendere intervention, hvis interventionen er i modstrid med opretholdelse af den primære målsætning i pengepolitikken. Da kronen i hele ERM2s levetid frem til nu (primo juni 2003) har befundet sig tæt på centralkursen, har intervention på marginen endnu ikke været anvendt.
Der er etableret et gnidningsfrit system med forhåndsaccept ved intervention inden for rammerne af ERM2. Det kræver forhåndsaccept fra ECB, når Nationalbanken ønsker at foretage intramarginale valutatransaktioner i euro for beløb, der overskrider nogle aftalte grænser. På tilsvarende vis skal ECB på forhånd indhente Nationalbankens accept, såfremt ECB ønsker at foretage valutatransaktioner i kroner over en aftalt beløbsstørrelse.
Som omtalt i afsnit 1.2 anvender Nationalbanken både intervention og renteændringer som led i styringen af kronekursen. Om der skal interveneres eller/og de pengepolitiske renter ændres, er selvstændige beslutninger, da intervention og renteændringer kan anvendes uafhængigt af hinanden. Hvis der fx er en tendens til, at kronen svækkes, vil Nationalbanken normalt vælge en eller flere af følgende muligheder:
- Ikke at reagere. Kronekursen og/eller markedsrenterne tager tilpasningen.
- At intervenere. Nationalbanken sælger valuta mod kroner for at modvirke svækkelsen af kronekursen.
- At hæve de pengepolitiske renter, hvilket vil tendere mod at styrke kronekursen.
Ændringer af de pengepolitiske renter og intervention kan således i et vist omfang substituere hinanden som led i styringen af kronekursen. Isoleret anvendelse af interventioner finder primært sted for at fange mindre eller kortvarige fluktuationer i kronekursen. Er der tale om mere langvarig ind- eller udstrømning af valuta – men uden egentlig pres mod kronen – vil interventionerne normalt blive suppleret med mindre finjusterende renteændringer, fx af størrelsesordenen 0,05 pct. Ved vedvarende stor valutaudstrømning og pres mod kronen vil Nationalbanken ud over interventioner normalt også hæve renten mere mærkbart, fx med 0,25 eller 0,5 pct. Ved spekulative angreb mod kronen kan renteforhøjelserne blive betydeligt større.
|
Ændring af de pengepolitiske renter og køb/salg af valuta kan i et vist omfang ses som substitutter som led i styringen af kronekursen. For at bringe vedvarende pres til ophør vil det dog normalt altid være nødvendigt at ændre renten. |
Nationalbankens køb og salg af valuta vil slå ud i de pengepolitiske modparters nettostilling over for Nationalbanken, jf. afsnit 1.5. Sælger Nationalbanken valuta, vil nettostillingen formindskes, mens køb af valuta forøger den. Nettostillingen vil i et fastkursregime derfor have residual karakter. Dette afspejler sig også i, at Nationalbanken ikke har nogen målsætning for størrelsen eller fortegnet af de pengepolitiske modparters nettostilling over for Nationalbanken.
På grund af sammenhængen mellem valutaintervention og nettostillingen har intervention også betydning for Nationalbankens instrumentanvendelse.
Hvis fx et salg af valuta afvikles på et tidspunkt, hvor Nationalbanken ikke har ordinære markedsoperationer, slår salget ud i lavere indskud på folio, når betalingerne afvikles (normalt 2 bankdage senere). Hvis interventionerne bliver store, vil der opstå et samlet likviditetsunderskud, og Nationalbanken må tilføre likviditet via ekstraordinære markedsoperationer for at sikre, at de samlede folioindeståender ikke falder under nul. Dette kan fx ske ved at åbne for tilbagekøb af indskudsbeviser.
Omvendt kan et køb af valuta betyde, at de samlede folioindeståender nærmer sig rammen på omkring 20 mia.kr. Nationalbanken vil da sælge indskudsbeviser, så foliorammerne ikke overskrides, jf. afsnit 1.3.1.
Ved de ugentlige markedsoperationer kan modparterne inden for rammerne af foliorammesystemet frit fordele deres nettostilling på folioindskud, indskudsbeviser og pengepolitiske lån. Det nærmere omfang af indeståendet på folio vil derfor på lidt længere sigt være uafhængigt af interventionsomfanget og svare til det folioindestående, som modparterne ønsker, inden for intervallet på 0-20 mia.kr.
1.7 Referencer
Abildgren, Kim (2002), Erfaringerne med Eurosystemets ugentlige pengepolitiske operationer, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 4. kvartal.
Angelius, Thomas og Astrid Henneberg Pedersen (2002), Nationalbankens nye betalingssystem Kronos, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 1. kvartal.
Bie, Ulrik og Astrid Henneberg Pedersen (1999), Guldets rolle i det monetære system, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 3. kvartal.
Christoffersen, Tina og Jakobsen, Marie (2003), Ny rentestatistik, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 2. kvartal
Danmarks Nationalbank (1998), Danmarks deltagelse i ERM II, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 4. kvartal.
Danmarks Nationalbank (2001), Finansielle institutioners konti og sikkerhedsstillelse i Nationalbanken, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 4. kvartal.
Danmarks Nationalbank (2003a), Dokumentationsgrundlag for pengepolitiske instrumenter og betalingsafvikling i DKK. EUR og SEK, 2. juni.
Danmarks Nationalbank (2003b), Anvendelse af de pengepolitiske instrumenter, Kvartalsoversigt, 1. kvartal.
De Europæiske Fællesskabers Tidende (1998), Aftale af 1. september 1998 mellem Den Europæiske Centralbank og de nationale centralbanker i medlemsstaterne uden for euroområdet om fastlæggelse af de operationelle procedurer for en valutakursmekanisme i tredje fase af Den Økonomiske og Monetære Union (98/C 345/05), 13.11.98
ECB (2001), The Monetary Policy of the ECB.
ECB (2002), Den fælles pengepolitik i Euroområdet. Dokumentationsgrundlag for Eurosystemets pengepolitiske instrumenter og procedurer, April.
ECB (2003), Forbedring af de operationelle rammer for pengepolitikken, Pressemeddelelse, 23. januar.
Hansen, Ib og Christian Ølgaard (2000), Nationalbankens risikostyring, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt , 2. kvartal.
Jayaswal, Peter (2003), Nationalbankens indenlandske fondsbeholdning, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt , 2. kvartal.
Jensen, Peter Kjær (1999), Valutareserven, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt , 1. kvartal.
Køhler, Majken og Jesper Ulriksen Thuesen (1997), Institutionelle forhold for Danmark uden for ØMU, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, maj.
Pedersen, Erik Haller og Tom Wagener (1996), Seddel- og møntomløbet i Danmark , Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, november.
Pedersen, Erik Haller og Tom Wagener (2000), Opgørelse af møntningsgevinst, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 4. kvartal.
Wagener, Tom (1998), Det danske kontantforsyningssystem, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt , 3. kvartal.
Appendiks 1.a: Nationalbankens rolle i afviklingen af betalinger i danske kroner
Det danske betalingsystem i kroner er bygget op omkring pengeinstitutterne, der formidler langt hovedparten af de finansielle transaktioner i Danmark. En lang række betalinger – det være sig lønudbetalinger, betaling for køb af varer og tjenester med check eller Dankort, køb af værdipapirer osv. – involverer pengeoverførsler mellem pengeinstitutkonti.
Betalingerne mellem deltagerne i betalingssystemet afvikles i stor udstrækning over konti i Nationalbanken. Nogle betalinger afvikles direkte over foliokontiene, mens andre typer af betalinger først samles og opgøres (cleares) i et særskilt system uden for Nationalbanken, inden de afvikles over konti i Nationalbanken.
Nationalbanken er afviklingsbank i en række systemer, der kort er beskrevet nedenfor. Tabel 1.A.1 giver en oversigt over transaktionsomfanget i systemerne i 2002.
Kronos
Kronos er Nationalbankens betalingssystem, hvor pengeinstitutterne og enkelte andre indbyrdes afvikler fx større betalinger (engrosbetalinger) såsom pengemarkedstransaktioner og overførsel af aftaleindlån. Der er tale om et såkaldt realtids bruttoafviklingssystem (ofte forkortet RTGS, Real-Time Gross Settlement), dvs. at hver transaktion effektueres for sig i umiddelbar forlængelse af overførselsanmodningen.
Deltagelse i Kronos er et krav til foliokontohavere i Nationalbanken. Kronos fungerer som foliokontohavernes "hjemmebanksystem", hvor kontohaverne via egen skærmterminal har direkte adgang til deres konti i Nationalbanken. Et pengeinstitut kan således via egen terminal manuelt overføre betalinger fra sin foliokonto til andre pengeinstitutters foliokonti i Nationalbanken.
Kronos har åbent for betalinger i danske kroner mellem kl. 7.00 og 16.30 bortset fra tidsrummet fra kl. 15.30 – 16.00, hvor modparternes mellemværende over for Nationalbanken gøres op i forbindelse med overgang til et nyt pengepolitisk døgn. I tidsrummet fra kl. 16.00 – 16.30 kan der dog kun overføres likviditet til afviklingskonti til brug for nattens afvikling af betalinger knyttet til værdipapirer registreret i Værdipapircentralen eller i forbindelse med Sumclearingen.
For en nærmere beskrivelse af Kronos henvises til Angelius og Pedersen (2002).
Sumclearingen
Sumclearingen er et betalingssystem, hvor fx detailbetalinger afvikles mellem pengeinstitutterne, herunder checks, Dankort-transaktioner og overførsler via BetalingsService. Sumclearingssystemet ejes af Finansrådet og drives af PBS. Der er tale om et nettoafviklingssystem. Det betyder, at alle betalinger til og fra den enkelte deltager sammenregnes (nettes) til én betaling, der efterfølgende afvikles over deltagernes konti i Nationalbanken.
Før afviklingen i Nationalbanken overfører pengeinstitutterne tilstrækkeligt med midler fra deres foliokonti til deres afviklingskonti i Nationalbanken. Nationalbanken indberetter herefter disse beløb til PBS, der forestår clearingen (nettoopgørelsen). PBS kontrollerer, at nettounderskud i clearingen ligger inden for de indberettede beløb, og afleverer nettoopgørelsen til Nationalbanken. Nationalbanken bogfører herefter nettoposterne på afviklingskontiene. Pengeinstitutterne bogfører selv de underliggende detailtransaktioner efter afviklingen i Nationalbanken af nettoposteringerne.
VP-afviklingen
VP-afviklingen er Værdipapircentralens, VPs, system til afvikling af handler og andre betalinger, fx renter og afdrag, i forbindelse med værdipapirer registreret i VP.
Afviklingen sker flere gange i døgnet på faste tidspunkter, hvor deltagernes positioner i henholdsvis værdipapirer og penge opgøres. Nationalbanken står for afviklingen af pengesiden af handlerne. I princippet afvikles en værdipapirhandel gennem træk på købers foliokonto i Nationalbanken og registrering af købet på købers værdipapirkonto i VP. Købere, der ikke fører konti i Nationalbanken, afvikler gennem en anden kontofører med tilknytning til VP. Afviklingen af pengesiden foregår samtidig med afviklingen af værdipapirerne. På den måde sikres, at både penge og værdipapirer er til stede. Det kaldes Delivery versus Payment eller DvP.
Mange internationale investorer har deres danske værdipapirer liggende i Euroclear. Euroclear er tilsluttet VP med et direkte link, der gør det muligt at flytte de danske papirer mellem Euroclear og VP uden tab af handelsdage (valørdage). Den tætte koordinering mellem VPs afviklingscyklus og Euroclears gør det muligt at handle de samme værdipapirer frem og tilbage mellem Euroclear og VP flere gange i løbet af samme dag.
FUTOP Clearingen
FUTOP Clearingcentralen A/S varetager afviklingen af handler med optioner og futures (derivater) noteret på Københavns Fondsbørs. Clearingen af derivathandlerne sker via det svenske derivatsystem, mens deltagernes nettopositioner i penge afvikles ved hjælp af Kronos på konti i Nationalbanken.
CLS
I september 2002 blev der etableret et internationalt afviklingssystem for valutahandler, CLS (Continuous Linked Settlement). CLS har til formål at reducere afviklingsrisiciene i forbindelse med den internationale valutahandel.
CLS er et privat bankaktieselskab, der er etableret og ejet af de største kommercielle valutahandlere i verden. I CLS afvikles valutahandler efter det såkaldte "payment versus payment" princip, hvor begge parter i en valutahandel først skal indbetale deres del af handlen til CLS, før betalingerne udveksles. Herved undgås, at den ene part påtager sig en afviklingsrisiko ved at betale sin del af handlen uden sikkerhed for at modtage modpartens betaling.
I begyndelsen af 2003 kunne der afvikles valutahandler i amerikanske, australske og canadiske dollar, euro, japanske yen, britiske pund samt schweizerfranc. Danske, svenske og norske kroner samt singapore dollar forventes at blive optaget i CLS i 2. halvår 2003. Ind- og udbetalinger vedrørende de valutahandler, der afvikles i CLS, gennemføres via de deltagende valutaers nationale betalingssystemer og bogføres på konti i de respektive valutaers centralbanker. Når danske kroner optages i CLS, vil kronedelen af valutahandler, som involverer danske kroner, blive afviklet ved hjælp af Kronos over konti i Nationalbanken.
Appendiks 1.b: information fra Nationalbanken
Nationalbanken offentliggør løbende en bred vifte af informationer af interesse i en penge- og valutapolitisk sammenhæng, jf. oversigterne i tabel 1.B.a og b.
Nationalbanken offentliggør hver bankdag kl. 16.00 oplysninger vedrørende nettostillingen samme dag kl. 15.30 og instrumentanvendelsen med et indhold svarende til boks B.1.
|
Boks B.1
|
|||||||||||||||||||||
|
|||||||||||||||||||||
Som hjælp til de pengepolitiske modparters likviditetsplanlægning udsender Nationalbanken regelmæssigt prognoser for statens betalinger. Samtidig udsendes også datoer for Nationalbankens planlagte køb og salg af indskudsbeviser. Nationalbankens prognoser for statens betalinger består både af en måneds- og dagsfordeling, jf. boks B.2.
Nationalbanken offentliggør hver bankdag oplysninger om statens salg af indenlandske statspapirer. Offentliggørelse sker kl. 8.00 dagen efter salget. Salget af statsgældsbeviser og statsobligationer sker normalt med 3 dages valør, mens salget af skatkammerbeviser normalt sker med to dages valør.
Den 1. bankdag i hver måned offentliggøres en opdateret oversigt over statens indenlandske lånebehov, hvoraf man bl.a. kan aflæse omfanget af statens valutaswaps fra kroner til euro i indeværende finansår.
Den 2. bankdag i hver måned udsender Nationalbanken en pressemeddelelse med oplysninger om statens faktiske finansieringsbehov i den forløbne måned. Heraf fremgår endvidere Nationalbankens samlede nettovalutakøb i den forløbne måned.
I boks B.3 er givet et eksempel på, hvorledes de forskellige oplysninger hænger sammen i forhold til en analyse af likviditetsudviklingen.
Adgangen til og anvendelsen af konti i Nationalbanken er fastlagt i Nationalbankens kontobestemmelser (Dokumentationsgrundlag for pengepolitiske instrumenter og betalingsafvikling i DKK, EUR og SEK), jf. Danmarks Nationalbank (2001 og 2003a). Kontobestemmelserne udgør den konkrete udmøntning af de overordnede rammer for Nationalbankens kreditgivning og sikkerhedsstillelse i Nationalbanken. Kontobestemmelserne ajourføres og tilpasses løbende og kan ses på Nationalbankens websted (www.nationalbanken.dk) under "Pengepolitik", "Instrumenter" eller under "Regelsæt", "Penge- og valutapolitik".
|
Boks B.2
|
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
Nationalbankens dags- og månedsfordeling er prognoser over de fremtidige statslige betalinger fordelt på henholdsvis dage og måneder. Månedsfordelingen er baseret på Finansministeriets skøn over statsfinanserne, der offentliggøres i budgetoversigterne. Med udgangspunkt i budgetoversigterne fordeles de større poster ud på måneder ud fra dels erfaringerne fra tidligere års betalingsmønstre, dels oplysninger om ændrede betalingsterminer, fx som følge af nye love eller nye betalingsmønstre. Månedsfordelingen indeholder følgende hovedposter for statsfinanserne: Indbetalinger, udbetalinger, nettofinansieringsbehov, afdrag på indenlandsk gæld, indenlandsk bruttofinansieringsbehov, afdrag på udenlandsk gæld og det samlede bruttofinansieringsbehov. Med udgangspunkt i månedsfordelingen af statens betalinger udarbejdes en fordeling af de statslige betalinger på dage, som desuden viser datoerne for Nationalbankens planlagte køb og salg af indskudsbeviser for de følgende to måneder, jf. eksemplet i nedenstående tabel. |
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| Dagsfordelingen af likviditetspåvirkningen her i boks B.2 svarer til søjlen "Statens likviditetspåvirkning" i boks 1.8 bortset fra, at der her i boks B.2 er tale om en prognose, og at statens låntagning i kroner ikke er indregnet. Hertil kommer, at der i dagsfordelingen her i boks B.2 er taget højde for, at en række af statens løbende ind- og udbetalinger (fx rentebetalinger på den udenlandske statsgæld, ulandsbistand, momsbidrag til EU, EU-landbrugsstøtte og overskudsoverførsel fra Nationalbanken til staten) ikke umiddelbart påvirker kronelikviditeten, jf. også boks 1.10. | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
Ud over ovennævnte oplysninger offentliggør Nationalbanken løbende artikler om forskellige aspekter knyttet til de penge- og valutapolitiske instrumenter eller penge- og valutapolitikken mere generelt i Nationalbankens Kvartalsoversigt, der udkommer 4 gange årligt (februar, maj, september og november) og i Nationalbankens Beretning og regnskab, der udkommer hvert år i marts.
Desuden giver Nationalbankens Direktion løbende synspunkter til kende om penge- og valutapolitiske forhold i taler, foredrag, kronik-ker, interviews til nyhedsmedier, mødeindlæg i forskellige fora etc. Mange af disse kan genfindes på Nationalbankens websted (www.nationalbanken.dk) og som optryk i Nationalbankens Kvartalsoversigt eller Beretning og regnskab.
Nationalbankens kvartalsvise statistik for omsætningen af kasseprodukter på det danske pengemarked og den BIS-koordinerede undersøgelse af det danske valuta- og derivatmarkedet kan findes i de statistiske publikationer på Nationalbankens websted (www.nationalbanken.dk under "Statistik").
Endelig udgiver Nationalbanken en Working Paper-serie, som med mellemrum indeholder analyser af monetære forhold af mere forskningspræget karakter. Nationalbankens Working Papers er tilgængelige på www.nationalbanken.dk under "Publikationer", "Vores publikationer".
Appendiks 1.c: sikkerhedsstillelse for pengepolitiske lån
Nationalbanken kræver sikkerhed for alle former for udlån. Det gælder ikke bare for pengepolitiske lån, men også fx for lån inden for dagen.
Sikkerhedsstillelsen for kroneudlån sker som hovedregel på basis af pant i følgende kronedenominerede værdipapirer, der er noteret på Københavns Fondsbørs og registreret i Værdipapircentralen:
- Danske statspapirer, herunder obligationer udstedt af Fiskeribanken og Hypotekbanken.
- Obligationer garanteret af den danske stat.
- Obligationer udstedt af KommuneKredit og Danmarks Skibskreditfond
- Realkreditobligationer udstedt af institutter omfattet af realkreditloven.
Derudover kan Nationalbanken efter en konkret vurdering fastsætte, at andre aktiver kan stilles til sikkerhed for kronekredit. Indskudsbeviser kan også anvendes som sikkerhed, men kun til brug for overtræk på foliokontoen inden for dagen (intradag-kredit).
Mængden af aktiver, som er belånbare i forbindelse med pengepolitiske lån, udgør omkring 2.000 mia.kr., hvoraf de pengepolitiske modparter råder over ca. 1/5, jf. tabel 1.C.1.
Sikkerhedsstillelsen i Nationalbanken er indrettet, så en fælles pulje af pantsatte værdipapirer i et depot i Værdipapircentralen kan anvendes som sikkerhed for såvel pengepolitiske lån som lån inden for dagen. Pantsætningen af værdipapirerne sker i praksis ved, at modparten via it-systemet DN-Forespørgselsservice overfører aktiver til et depot i Værdipapircentralen, der er pantsat til Nationalbanken. Modparterne har adgang til at ombytte sikkerhederne i løbet af lånets løbetid. Ombytningen finder sted ved, at modparten først indlægger og derefter udtager sikkerheder af det pantsatte depot.
Daglige kursudsving på de pantsatte værdipapirer indebærer, at værdien af det pantsatte depot løbende ændrer sig. For at minimere risikoen for, at værdien af modpartens pengepolitiske lån overstiger værdien af de belånte værdipapirer, beregnes belåningsværdien af de pantsatte værdipapirer ved fra værdipapirernes kursværdi at gøre visse værdipapirspecifikke fradrag ("haircuts"), der afhænger af værdipapirernes restløbetid og likviditet. Fx er det kun 98 pct. af kursværdien af en fastforrentet dansk statsobligation med en restløbetid mellem 3 og 7 år, der kan belånes, jf. tabel 1.C.2. Derudover kræves en generel overdækning med sikkerhed på 2 pct., en såkaldt margin, sådan at der ved et lån på 100 kr. skal stilles sikkerhed med en belåningsværdi på mindst 102 kr. Såfremt belåningsværdien af de stillede sikkerheder falder i løbet af lånets løbetid, skal der stilles yderligere sikkerhed. Af hensyn til den daglige administration af sikkerhedsdepotet indkaldes kun supplerende sikkerhedsstillelse i de situationer, hvor belåningsværdien af de pantsatte værdipapirer udgør mindre end 101 pct. af de udstående 14-dages lån og lån til kontantdepoter. Efter indkaldelse af supplerende sikkerhed skal belåningsværdien igen overstige de udestående lån med tillæg af marginen på 2 pct.
Sikkerhedsstillelse for lån i Nationalbanken er nærmere beskrevet i Danmarks Nationalbank (2001 og 2003a).
[9] Overskudsdisponeringen i 2002 blev foretaget efter følgende principper: Positive kursreguleringer henlægges til Nationalbankens kursreguleringsfond. Negative kursreguleringer dækkes så vidt muligt af kursreguleringsfonden. Efter overførsel til/fra kursreguleringsfonden henlægges 20 pct. af det beløb, der er til rådighed, til Nationalbankens sikringsfond med henblik på konsolidering. De resterende 80 pct. af beløbet overføres til staten. Nationalbankens regnskab og risikostyring er nærmere beskrevet i Hansen og Ølgaard (2000) samt Danmarks Nationalbank, Beretning og regnskab.
[10] Statens inden- og udenlandske låntagning er beskrevet i Nationalbankens årlige publikation "Statens Låntagning og Gæld".
[11] For en mere detaljeret beskrivelse af valutareserven henvises til Jensen (1999).
[12] For en mere detaljeret beskrivelse af den indenlandske obligationsbeholdning henvises til Jayaswal (2003).
[13] Kontantforsyningen samt seddel- og møntomløbets betydning for Nationalbankens indtjening er nærmere behandlet i Pedersen og Wagener (1996 og 2000) samt Wagener (1998).
[14] Ved udgangen af 2002 indeholdt Nationalbankens valutareserve ud over euro placeringer i dollar, britiske pund og svenske kroner, som stort set var omlagt til euro via terminsforretninger.